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方正策略:估值调整持续 首选汽车、医药生物、银行

文章作者:来源:www.50x15.com时间:2019-08-27



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[方正战略]全球降息,中国如何应对?

战略研究

核心结论:

(1)今年有28个国家将利率降低了40倍。美联储降息后,各国加快步伐加快,减息国家经济下行压力突显,通胀水平来不及达到通胀目标,这将迫使利率下调;

(2)以美国为代表的今年降息的大多数国家仍有进一步降息的空间;

(3)第四季度货币政策宽松的机会,核心是贸易战的升级和PPI过渡后的确认;

(4)货币政策的把握包括降低公开市场开工率,降低定向存款准备金率,激活LPR以指导其下行;

(5)降低基准利率的可能性仍然很小,包括低利率历史,经济没有滑出合理范围,信号过强,货币市场利率和贷款利率都在向下的过程。

总结

1.全球降息的几个特点:美联储降息后,各国紧随其后加速,减息国家经济下行压力突显,通胀水平仍然偏低,大多数国家仍有空间进一步降息。今年共有28个国家降息40次,其中9个国家跟随美联储8月1日的降息;在已经降息的28个国家中,有24个是发展中国家,19个是经济国家。不同程度的下降,降息幅度越大,经济下滑的压力越明显;一些降息国家的通胀水平接近2008年金融危机以来的最低点,28个降息国家中有11个国家拥有最新的低通胀水平。 2%,包括所有4个发达国家; 28个降息国家大多有继续降息的空间,今年降息的近20个国家可能会继续降息,因为距离仍然相同。距离。

第四季度是货币政策的窗口期,三大政策值得期待。从工业产品价格来看,PPI在7月份正式转为负面。参考2012年PPI运营流程,PPI于2012年3月开始转为负值,央行在4月和5月确认后于6月开始降息。 PPI确认转让后,货币政策将采取行动。有三个主要参与者。首先是降低开放市场的开工率。 OMO和MLF最后一次上调利率是在美联储在2018年3月加息后,以及美联储在8月1日降息后,央行没有在公开市场上运作,MLF没有启动,有可能降低利率。第二个是目标存款准备金率下调。 8月份,共有5,320亿美元的多边基金到期,其中3830亿美元将于8月15日到期。目标存款准备金率下调仍将用作常设工具。一方面,它应该处理流动性的波动,另一方面,应该处理金融供应。改革进程中的一些事件已经启动。第三,利率符合预期,今年甚至是接下来几年的关键任务。后续改革的重点是让贷款市场报价率(LPR)发生变化,反映市场资金的供需情况,推动利用LPR作为贷款报价的参考。从而引导贷款实际利率的下行。

3.降低基准利率的可能性仍然很小。在全球降息的背景下,央行的货币政策将保持不变,调整基准利率的可能性仍然很小。首先,1.5%的基准利率已经处于历史最低水平,经济保护目标的压力不如2012年和2014年的两轮降息那么大。合理范围不太可能6%将会下滑。二是降低基准利率的信号。效果太强,往往会导致杠杆率上升。在第一季度,杠杆率上升太多,居民的杠杆率上升得太快。房价上涨过快,2012年和2014年房价同比涨幅尚未转为负值。汇率进一步贬值;三是货币市场利率和贷款利率处于下行过程中。 10年期债券收益率和7天存款类型机构质押回购加权利率(DR007)与2018年初相比有显着下降趋势。央行最新的第二季度货币政策执行报告显示,6月份,企业贷款加权平均利率和小微企业利率均显着降低,降息需求进一步减弱。

文本

1全球降息,中国如何应对?

1.1全球降息的结构特征

截至目前,今年有28个国家降息。其中,降息幅度最大的印度已经四次降息,9个国家降息幅度超过两倍。土耳其降息幅度最大,一次性降息4.25%,降息幅度超过100个基点。有6个国家和16个国家超过50个基点。美联储在8月1日降息后,各国采取降息措施。在今年的40次降息中,9个国家中有9个是在美联储降息后发生的。

大多数降息都在发展中国家,而且都面临着下行压力。从降低利率的国家的角度来看,其余24个国家是除美国,韩国,澳大利亚和新西兰以外的发展中国家。在28个降息国家中,19个经济体经历了不同程度的下降,降息幅度越大,经济下滑的压力就越明显。例如,印度2018年的国内生产总值在五年内降至最低6.9%,但第一季度经济进一步放缓至5.8%,今年迄今为止降息率达到1.1%;在发达经济体的新西兰,经济增长率在2018年下降。在五年最低值2.8%的情况下,第一季度的经济增长率进一步放缓至2.5%。在5月份降息25个基点后,它超过了8月份预期的降息50个基点,并暗示未来可能会出现负利率。在28个降息国家中,2018年商品贸易占国内生产总值的平均比例达到59%,超过全球46%的水平,反映了全球贸易形势的恶化,给这些国家带来了一定程度的经济增长压力。

在一些降息国家,通胀水平仍然很低,央行降息以实现通胀目标。总的来说,全球中央银行倾向于选择通胀目标,通常是金融危机后通胀目标的2%。 28项降息中有11项的最新通胀水平低于这一目标,包括所有四个发达国家,例如7月韩国最新通胀水平0.6%,连续七个月低于1%。低通胀压力缓解了韩国降息的负担。央行降低利率以支持出口导向型经济。例如,澳大利亚在6月和7月连续两个月降息50个基点。最新的通胀率仅为1.6%,其央行表示如果降息无法推动通胀率正朝着目标前进,并将进一步降低已经处于历史低位的基准利率。

降息的28个国家中,大多数都有继续降息的空间。虽然今年世界各地都出现了一波降息浪潮,但这些降息的国家政策利率并未处于历史低位。这些国家的政府债券收益率与历史低点相差甚远。这意味着今年将近20个降息的国家将继续降息。在28个降息国家中,有6个国家的降息幅度较为有限。自金融危机以来,大多数利率降息已达到最低利率。这六个国家是澳大利亚,新西兰,韩国,巴西,泰国和牙买加。该国较大和较重要的经济体表明,全球经济衰退的压力仍然相对较大。

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124f-icapxph2033197.png 1.2中国如何应对?

在第四季度,机会很多。从工业产品价格的角度来看,工业产品的通货紧缩正在发生。 PPI在7月份正式转为负面。参考2012年PPI运营流程,PPI于2012年3月开始转为负值。在4月和5月确认后,央行于6月开始降息,但工业产品通缩已经扣除至2014年底。 PPI下台,央行放宽了代码。 2014年11月,它开始不断降息。基于这两个因素,第四季度将是货币宽松的窗口。

修改公开市场的开工率,并明确降低承担货币和改革的两个功能。目前,央行的公开市场开工率维持在2.55%。最后一次上调是在2018年3月22日。在美联储按计划加息后,央行将OMO利率上调了5个基点至2.55%。在美联储于8月1日降息后,央行并未在公开市场上运营,并且有可能降低公开市场的开工率。同样的下调可能是多边基金利率。在美联储7月23日推出最后2000亿美元后,央行也没有开始运作,在美联储加息后,2018年4月的多边基金配售率也上调了5个基点。 3.3%的水平。此外,定向减少仍然是一个常设工具,结构特征更加明显。 8月份,MLF共计532亿美元到期,其中8月15日到期为3830亿美元,而目标存款准备金率一方面是为了应对流动性波动。随着金融供给方改革的一些事件的发布,它发挥了金钱和改革的双重作用。

利率合并是一项中长期关键任务,指导贷款市场价格利率下行。目前,利率市场存在明显的双轨制。前端货币市场和债券市场已经市场化,但信贷市场仍然没有。后续改革的重点是让贷款市场报价利率(LPR)反映市场资金的供求情况并推动银行业务。更多利用LPR作为贷款报价的参考,从而引导贷款实际利率的下行。从目前情况来看,LPR自2015年10月以来一直维持在4.31%,低于基准贷款利率4.35%。它没有起到良好的定价作用,核心是让LPR移动。

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cbd0-icapxph2033392.png 1.3降低基准利率的可能性仍然很小

基准利率已经处于历史最低水平,经济不太可能滑出合理范围。目前,中国的基准利率为1.5%,是20世纪90年代以来的最低水平,远低于2008年金融危机中最低值2.25%。最近的两轮降息,2012年的两次降息以及2014 - 2015年的六次降息,都有明显的稳定增长和有保障的目标。 2012年,政府工作报告提出经济增长保险7.5。 2012年第三季度,初步核算占国内生产总值的7.4%超出了门槛,2012年6月和7月,利率相继下调。 2014年和2015年政府工作报告的增长目标分别为7.5%和7%,但自2014年第三季度以来经济增长明显下滑。2014年第三季度的GDP为7.1%, 2015年第三季度的GDP为6.9%。 2014年11月开始降息。 2015年3月,共开始五次降息。今年的经济增长目标首次提出了区间概念。下限为6%。 2019年第二季度的国内生产总值为6.2%。除非下半年贸易形势急剧恶化,否则今年成功实现经济增长目标并不是一个很大的压力。它不太可能滑出合理的范围。

调整基准利率的信号效应过强,这可能导致杠杆率上升,房价上涨以及汇率进一步贬值等问题。由于央行未在2015年10月采取刺激措施降息,因此信号降息过于强烈。由于三个原因,随后的降息不太可能发生。首先,今年第一季度杠杆比率大幅上升5.1%,主要来自非金融公司,居民部门的杠杆率上升。目前,公共部门的杠杆率过高,居民的杠杆率迅速上升。其次,房价仍面临上行压力。尽管核心城市核心城市的价格增长已经放缓,但仍然是同比增长。在2012年和2014年的两轮降息中,价格已转为负值。第三是汇率过度贬值的问题。在人民币突破7之后,它将寻找新的波动范围。

货币市场利率和贷款利率正在下降。从货币市场利率的角度来看,整体市场利率自去年以来一直在下降。 10年期债券收益率目前接近3%,而7天存款类型机构承诺的回购加权利率(DR007)约为2.6%。 2018年初有明显的下行空间。从贷款利率的角度来看,央行最新的第二季度货币政策执行报告显示,6月份企业贷款加权平均利率下降0.32个百分点。去年的高点,小微企业的利率明显走低。降息的必要性进一步削弱。

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04f9-icapxph2033647.jpg

ceca-icapxph2033703.jpg 2三因素密钥更改跟踪和首选行业

经济,流动性和政策追踪:就经济增长而言,出口在7月出乎意料地反弹,但难以维持。供应部门PPI的通缩风险需要引起关注。从其他高频数据和政策展望来看,7月份的经济数据较高。本月将出现普遍下滑,第三季度经济将面临下行压力。在流动性层面,货币环境将保持宽松和合理的丰富程度。但是,由于汇率紧缩和货币政策传导机制不畅,边际宽松的利率下调。这种情况不太可能发生,但后续公开市场操作的利率可能会下降;政策层面侧重于经济下行压力下的政策反应和强度。

2.1经济,流动性和风险偏好三个因素的关键变化

出口意外反弹,重点关注供应部门的通缩风险,以及经济下行压力依然存在。进入8月中旬,7月份的经济数据将逐步披露。截至目前,在重要经济数据中,出口数据出乎意料地小幅反弹。以人民币计算,7月份出口增长率为10.6%,比上月提高4.3个百分点。如果以美元排除汇率变动,出口价值将在7月份增加。速度为3.3%,比上个月高出4.6个百分点。 7月份双口径出口意外反弹。从出口的国家或地区的增长率结构来看,没有明显的趋势,因此我们被定性为偶然性。捡起来,很难继续下去。原因如下:首先,世界主要经济体的采购经理人指数已恢复到荣耀线下的运作,而普遍降息表明经济下行压力巨大,外部需求疲软。其次,摩擦正在升级。因此,在出口层面,7月的超预期数据难以维持。

在价格水平上,由于非洲猪瘟的影响,CPI继续攀升至2.8%,较上月上升0.1个百分点。消费者价格指数已达到最高点。在CPI逐步扩散的情况下,原油价格继续下跌,之前的水果供应逐渐恢复。在后期,它继续改善疲劳。需要注意的是供应部门的PPI存在通货紧缩的风险。 7月份PPI为-0.3%。它仍然是自2016年9月以来的首次负增长。目前的能源,原材料和工业中间体价格继续低迷。这表明未来PPI的负增长压力仍然很大。

在其他方面,6月份汽车数量的突然增加出现了短暂的大幅反弹,但7月份汽车销售的高频率数据继续大幅下滑。预计7月社会零回报将接近8%;房地产开发投资严格。在高压和高调节的控制下,它将继续缓慢下降;制造业投资薄弱,企业信心低,制造业投资增速难以迅速提高。基础设施投资是支撑市场的重要手段。滞后效应的出现,特殊债务作为主要项目资本的作用出现,甚至在下半年,基础设施增长速度将慢慢增加,但整体改善空间有限。因此,总体而言,第三季度经济的下行压力仍然存在。

货币政策继续保持宽松,降息仍难以预测,但公开市场利率预计会下降。货币政策不是制约市场的主要矛盾。目前的货币政策基调仍然松散,流动性合理且充足。从长远来看,货币政策将会如此漫长。全球降息即将来临,美联储也将利率下调0.25%。但是,中国仍然难以降息。首先,汇率紧张。虽然汇率已经成功突破7的整数障碍和心理障碍,但并不意味着它可以无限期贬值而且汇率浮动。更充足,但仍需要在合理范围内保持稳定;第二,货币政策的核心矛盾不是全面的货币短缺,而是结构性货币短缺,其中前端金融市场充裕,但后端实体经济融资问题在于喉咙,表明核心矛盾在于货币政策传导机制,导致前端利率下降,无法传递实体经济的财务成本。因此,降息只会导致前端市场资金的积累。融资环境与终端市场流动性之间的矛盾仍未得到有效缓解和改善。在这个时候,降息并没有多大意义。

在货币政策的长期关注中,疏浚机制的效果受到关注。对利率整合进程的具体关注是,目前的双轨和单轨节奏有望加速。因此,总体而言,我们不太可能在短期内跟随降息,但公开市场操作的市场利率可能会下调。

在这种情况下,730政治局会议提出要保持实力,做好自己的事情,以应对外部不确定的风险,并提出制造业高质量发展和挖掘农村潜力的措施。在经济面临下行压力的情况下,有必要关注政策的反应和实施。

2.2 8月行业配置:首选汽车,医学生物学,银行

行业配置的主要思路:估值调整继续,仍需要关注集团。在经济方面,7月份采购经理人指数从上个月开始反弹,但仍处于收缩区间。是否可以继续上升甚至进入扩张阶段。目前非常困难。第三季度经济仍将面临更大的下行压力。经济预期将更加悲观;流动性不是未来市场方向的决定力量。首先,货币环境将保持合理和充裕的宽松环境。虽然美联储已将利率降低25个基点,但由于汇率紧缩和传导机制不佳,我们降低利率的可能性和必要性很小。其次,今年以后央行的长期工作主要集中在“降低融资成本”。前端利率的降低不能传递到后端,可以平滑传输机制的平滑,而传输机制的挖掘需要促进利率整合。鉴于短期货币政策,货币政策仍然放松,边际宽松的可能性很小。在政策和风险偏好方面,7月底的政治局会议确定了一个更重要的重点并做了自己的事情,但已经引入了一些政策。如何加强政策还有待观察。总体而言,经济下行压力仍然很大,风险偏好受到抑制,市场仍面临巨大压力。该行业仍然主要基于该集团。短期关注汽车,医学生物学和银行可以增加对通信等增长领域的关注。电子,计算机等整体而言,8月份,汽车,医学生物学和银行业是首选。

目标:比亚迪,长城汽车,广汽集团,上汽集团,吉利汽车等。

其中一个支撑因素是:第二季度利润的边际改善,该国第五次转向国家,该行业最严重的冬季已经过去。根据第二季度中期报告的预测结果,上半年汽车行业的增长率与第一季度相比有所提升。目前,国家五国转换国的转型期将逐步改善,行业最寒冷的冬季已经过去。

第二个支撑因素:低估值,具有较强的安全边际。目前,汽车行业的整体估值仅为15.26倍,这是过去十年估值的第三季度,具有较强的安全边际。

第三个支撑因素:经济面临更大的下行压力,预计政策将会强劲。在第三季度,经济本身面临下行压力。经济预期更加悲观。预计将出台一系列稳定内需和扩大内需的措施。汽车方面鼓励购买新能源汽车,全国六辆汽车和下乡汽车,汽车震动指数有望增加甚至部分自由化预计会很强劲。

医学生物学

目标:恒瑞医药,乐普医药,通思医疗,艾尔眼科,义乌生物,片仔黄,泰格医药等。

支持因素之一:分割领域领先公司的业绩继续保持高水平增长。根据医药生物产业报告的数据,Iwu Bio,Opcon,Taige,Lepu Medical,Aier Ophthalmology和Pien Tze Huang等领先企业的增长率继续保持高增长。目前,环境中没有任何因素可以扭转制药生物产业的增长速度。

第二个支撑因素:整体估值偏低,具有一定的安全边际。目前,制药和生物产业的整体估值为31.16倍,位于过去10年估值的13%。总的来说,它有一定的安全边际。

第三个支撑因素:第二季度基金仓位小幅下滑,随后的配置有望增加。今年第二季度,医药生物技术占基金仓位的11.2%,略低于第一季度的11.4%。目前,从历史最高位置位置为18%时仍有很大的空间。外商投资A股和集团的分配在选择上,医药生物学是重要的产业之一。

银行

目标:中国银行,工商银行,建设银行,平安银行,招商银行,兴业银行,宁波银行等。

其中一个支撑因素是:业绩增长率相对极其稳定,而且重要的防御品种面临市场压力。整个银行业是所有行业增长最稳定的行业之一。在经济低迷或市场下行压力的背景下,其相对表现优势将更加突出。

第二个支撑因素:目前估值仍处于相当低的水平。目前,银行业整体PB水平仅为0.87倍,不到过去10年估值的20%。估值仍处于相当低的位置,并具有一定的安全属性。

第三个支撑因素:大型银行和股份制银行资产质量稳定,商业银行净息差逐步上升。根据已公布的部分银行半年报,大型银行和股份制银行资产稳定,流动性环境和信贷水平保持良好状态。此外,商业银行第一季度的净息差为2.17%,继续自2017年以来的上升趋势。

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风险提示:全球经济经历了超过预期的下滑,美联储已超出预期的货币政策,而外围市场则大幅下挫。

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主编:陈志杰